黄金和原油成“对手盘”？市场流动性溢价面临大考

　　5月18日亚洲交易时段，国际油价延续前一周的涨势，纽约6月原油期货价格一度报每桶108美元，而布伦特原油期货7月合约价格一度报每桶112美元。国内SC原油期货主力合约收盘时，日内涨幅超过6%，连续两个交易日大幅上涨，价格站上680元/桶。

　　值得注意的是，本轮中东冲突爆发以来，黄金和原油走势关联微妙，往往是原油上涨时黄金下跌，反之亦然。而随着“高息常态化”成为压倒性共识，贵金属板块正面临流动性溢价下调压力，但国内资金仍然看重黄金的避险功能。

　　高息正在成为常态

　　当前国际市场上，无论是WTI原油短期的多头动能，还是远期市场对油价刷新历史新高的持续押注，都显得极为明显，而黄金资金头寸则在期货市场上呈现相反态势，国内商品期货市场也是如此。

　　5月15日，国内石油期货板块净流入26.45亿元，燃油、原油、沥青位居商品资金流入前三位。当天，贵金属流出近170亿元，有色金属流出近55亿元，远超其余板块。沪银、沪金、沪铜位居商品资金流出前三位。

　　5月18日，跑步进场石油、跑步出场贵金属的一幕，继续上演。当天，国内石油期货板块净流入20亿元，燃油、原油、沥青位居商品资金流入前三位。当天，贵金属流出近29.30亿元，有色金属流出近16.31亿元，其中沪银净流出27亿元。受资金大幅流出影响，白银期货两个交易日出现大幅回调，沪银主力期货合约在15日大跌10.23%之后，18日收盘继续下跌8.33%，收盘报价在每千克18576元。

　　一进一出背后，是资金对于中东冲突下高油价长期化的悲观预期。光大期货认为，一是地缘冲突的演绎，如果出现协议分歧巨大、双方互相不妥协的情况，市场将开始抬升对地缘风险的溢价。二是霍尔木兹海峡的通航量实际情况，当前伊朗正通过审核及收费的形式加强管控，争取能源合作的机会。三是不同资源禀赋国家的结构性矛盾有所差异，亚洲市场的库存消耗是核心变量，随着高温天气下能源的边际需求面临季节性修复，对油价的支撑有所加强。因此，油价整体将呈现重心缓步上移，但节奏有所反复。

　　贵金属流动性溢价面临下滑

　　目前，美国10年期国债收益率升破4.6%，30年期国债收益率升至5.1%，而日本30年期国债收益率升破4%，已经创下1999年以来的新高，“廉价资金”正在进一步消耗。

　　有“新债王”之称的双线资本创始人冈拉克（Jeffrey Gundlach）表示，投资者不会在下一次美联储议息会议上看到降息，市场原先预计今年将降息两次，但通胀数据根本不配合，当两年期国债收益率比美联储基金利率高出近50个基点时，降息是不可能的事。他预测，在4月美国通胀上升3.8%后，上涨会持续，预计下一次通胀数据将以“4”字开头。

　　面对无风险收益率高企，5月18日，摩根大通已经下调了黄金价格预测，将2026年黄金均价预测值从每盎司5708美元下调至5243美元。由于2026年下半年需求重新加速，基本情景仍然预计到年底黄金价格将达到6000美元/盎司。

　　当天，高盛集团报告称，各国央行料将加大黄金的购买力度，帮助金价在今年底前回升。高盛指出，2026年黄金购买量预计将回升至每月平均60吨。虽然现货黄金价格有所回落，高盛仍维持看多立场，预估金价今年底有望升至每盎司5400美元。

　　值得注意的是，在当前市场大幅震荡格局下，国内黄金资产的避险属性仍然持续受到资金关注，商品型ETF规模明显扩容。其中，同类产品中费率处于最低水平的黄金ETF华夏（518850），基金份额从今年年初12.39亿份，一路增长到了当前的18.87亿份，资金抄底迹象明显。

　　建信期货分析师何卓乔认为，美伊战争推高国际油价和通胀中枢，可能倒逼欧美央行短期紧缩，从而阶段性削弱黄金的流动性溢价。但央行紧缩抑制需求势必为宏观市场带来更大冲击，从而强化黄金的避险属性。“我们判断金价继续处于2015年12月以来的第三轮大周期牛市和2024年3月份以来的第二轮中周期牛市当中。”