丸美生物完美吗？曲折闯关IPO 九成收入依赖经销模式

　　屡次冲关IPO的丸美生物终迎来曙光。

　　6月14日，广东丸美生物技术股份有限公司(以下简称：丸美生物)的首发申请已获证监会审核通过，结束5年的IPO长跑。

　　号称“鱼尾纹”克星的丸美生物主营业务为各类化妆品的研发、设计、生产、销售及服务，公司旗下拥有“丸 美”、“春纪”和“恋火”三个品牌，其产品涵盖眼霜、精华、乳液、面霜、洁面、面膜等多个种类。

　　此前四次IPO屡败屡战，丸美生物一直面临着重重质疑。

　　丸美生物分别在2014年6月、2016年6月、2017年6月、2018年3月四次发布招股说明书。2016年11月丸美生物第一次过会被否，主要原因是经销商模式受质疑、产品因质量问题被监管部门处罚等。2018年7月由于丸美生物尚有相关事项需要进一步核查，发审委取消了原定于次日举行的发审委会议。

　　曲折上市

　　丸美股份成立于2000年，实际上属于“夫妻档”创业，在本次IPO之前，持有公司股份的股东也只有3名，孙怀庆与王晓蒲夫妇各持有81%和9%的股份，另外10%由L Capital Guangzhou Beauty Ltd持有。

　　丸美生物的IPO进程也可谓一波三折。

　　2014年6月，丸美首次报送招股书，但在2016年11月IPO宣告失败，经销模式和未披露三季度丸美产品曾被食药监部门检查及处罚的情况使得丸美在发审会上受到了质疑。

　　存在不合格产品一直是丸美的“旧疾”。

　　2016年8月至9月，根据国家食品药品监督管理总局发布的通告显示，丸美股份多个批次防晒类化妆品实际检出防晒剂成分与产品批件及标识成分不符，主要产品包括丸美生产的春纪美白防晒乳、丸美激白防晒精华隔离乳、丸美防晒精华隔离乳等7批次产品。

　　2017年6月，丸美生物第二次递交了招股书，并于2018年3月更新了招股书，尽管降低了招募资金及调整了用途，但因丸美生物尚有相关事项需要进一步核查，证监会决定取消丸美生物发行申报文件的审核。

　　直到今年4月，历经两次波折的丸美股份才闯关成功。然而之后丸美股份的审计机构正中珠江便卷入风波之中，被立案调查。

　　值得一提的是，2015年到2017年，丸美生物的经营性现金流量净额分别为2.60亿元、2.13亿元、3.56亿元。丸美生物的现金流量净额充足，从2014年7月到2017年10月共分五次决议现金分红，合计分红5.9亿元，超过了此次丸美生物上市拟融资额5.84亿元。

　　重营销、轻研发通病

　　“营销成本高、单一渠道依赖性强、缺乏持续盈利能力是本土不少日化企业的共同困境。”深圳某机构行研人员对21世纪经济报道记者说道。

　　根据此前披露丸美生物招股书显示，2015年-2017年，丸美生物营业收入分别为11.91亿元、12.08亿元、13.52亿元，净利润分别为2.81亿元、2.32亿元、3.06亿元，合计8.19亿元。而2015-2017年，丸美生物的销售费用分别为4.2亿元、4.72亿元和4.67亿元，占比分别为39.09%、34.53%和33.93%，其中用于广告宣传类的费用支出为3.12亿元、3.38亿元和2.9亿元，合计金额9.4亿元。

　　9.4亿元的广告宣传类费用支出高于同期净利润总和8.19亿元，多达近1.2亿元。

　　丸美生物的销售费用如此之高，很大一部分都花在了广告宣传上，为促进旗下各系列产品销售，丸美生物每年斥资3亿元左右打广告，高昂的广告营销费甚至高过了同期利润。

　　招股书显示，2015-2017年，丸美生物用于广告宣传类的费用支出分别为3.12亿元、3.38亿元和2.90亿元，占公司销售费用的比例分别为74.40%、71.58%和62.12%。

　　公司不仅通过电视台、时尚杂志、互联网等媒介投放广告，也选择形象代言人的宣传方式，巩固和提升公司的品牌形象，包括陈鲁豫、周迅、梁朝伟、杨子珊、彭于晏等知名艺人，都为公司旗下的品牌代言。

　　与此形成鲜明对比的是，丸美的低研发投入占比。

　　招股书显示，2015-2017年该公司的研发费用分别为2307.18万元、2479.57万元和2829.62万元，占当年营收的比重仅为1.94%、2.05%和2.09%。

　　重营销、轻研发之下，其市场占有率并未得到强劲提升。

　　招股书显示，2015年-2017年1-6月，丸美生物销售毛利率分别为68.66%、67.67%、68.73%，同行均值分别为59.66%、60.23%、64.22%。报告期内，丸美生物毛利率均为同行最高，超过上海家化(29.310, 0.31, 1.07%)、拉芳家化(13.910, 0.17, 1.24%)、珀莱雅(61.000, 0.92, 1.53%)。但2017年上半年，丸美生物毛利率的冠军地位失守，销售毛利率被上海家化反超。

　　Euromonitor统计数据显示，2013-2016年，在化妆品市场上，丸美生物产品的占有率分别为0.9%、0.9%、1%和1%;护肤品市场上占有率为1.7%、1.8%、1.9%和1.9%。

　　此外，丸美的经销商模式一直备受质疑。日化企业的经销商模式，容易导致其销售真实性存在一定模糊性。

　　2015-2017年，丸美经销收入分别为10.96亿元、10.63亿元和11.70亿元，占当年主营收92.02%、87.99%和86.54%。虽然占比逐年降低，但与珀莱雅的70%相比，丸美经销收入依然占比较高。

　　且截至2018年底，登记在册的终端网点数量超过16000个，相比2017年，又增加了2000个。

　　资料显示，丸美生物此次计划公开发行不超过4100万股，本次发行后发行人总股本的比例不低于10%，计划融资5.84亿元。相较于第一次披露的招股说明书中14.04亿元的融资额，本次丸美生物计划融资额大幅度降低，丸美生物的上市主承销商也由国信证券(12.310, 0.47, 3.97%)更改为中信证券(21.900, 1.05, 5.04%)。

　　在募集资金上，丸美生物计划为彩妆产品生产建设项目募集2.5亿元资金。公开资料显示，2017年丸美生物进入彩妆市场，新增以“自信时尚”为品牌内涵的“恋火”产品系列。在成功上市后，丸美生物可能会在“恋火”彩妆系列上发力，摆脱单一品牌的营收瓶颈。

　　而摆脱增长瓶颈的另一个重点在于提升营销费用，在募集资金中有2.58亿元将用于营销网络建设项目。

　　丸美生物线上渠道的营收数据也在增长。在直营和分销两种销售模式下，丸美生物电子商务渠道的销售总金额在2017年超过5亿元，占当年销售总金额的37.14%，比2015年的占比21.69%，提高15.45个百分点。从人均销售上来看，招股说明书报告期内(2015年至2017年)丸美生物电商客户的人均消费金额分别为184.22元、106.93元和104.30元，持续下滑。

　　扎堆上市 天花板在哪儿?

　　“在营收规模上，20亿营收成为不少日化企业的天花板。今年一季度御家汇(9.130, 0.12, 1.33%)、两面针(4.620, 0.08, 1.76%)营业收入分别为3.86亿元和2.86亿元，同比仅增长1.04%和0.50%。去年国内上市主营日化企业中，仅上海家化、青岛金王(5.070, 0.09, 1.81%)、珀莱雅实现超过二十亿营收。从丸美生物历年财报趋势来看，年营业收入二十亿可能将成为丸美生物亟待突破的天花板。”前述分析人士对21世纪经济报道记者说道。

　　从2017年3月拉芳家化上市开始，过去两年已经有5家日化企业陆续在主板上市。丸美生物成为今年首个在国内主板上市的日化企业，目前日化企业中毛戈平、壹网壹创还在IPO排队中，丽人丽妆则完成上市辅导即将开始IPO前期工作。

　　此前，生物日化企业上市曲折并非个例。最早引入资本的相宜本草自2012年提交IPO招股书，拟募资约7亿元投向于营销渠道及品牌建设、信息化平台建设两个项目，并登陆上交所。此后其却在2014年7月1日主动终止IPO审查，或将就此与A股市场无缘。另2014年有传言称，相宜本草或将转向香港H股上市，至今未有进一步消息。而此前丸美生物就曾被临时取消发审委会议，壹网壹创也于今年早些时候被中止审核。

　　“由于化妆品行业是一个由品牌和渠道定价，而非由生产和制造定价的行业，因而品牌商普遍拥有非常高的毛利率。国际大牌化妆品牌一度可以维持60%以上的毛利率，以雅诗兰黛为例，过去几年毛利率维持在80%左右。但国产化妆品的毛利率却很低，毛利率水平只到65%。2015-2017年，国内四家相关上市企业都处于50%-60%区间，上海家化、珀莱雅毛利率相对稳定，但御家汇是逐年下滑的”，前述分析人士对21世纪经济报道记者说道，“这也是本土品牌一直容易陷入的问题，重金砸入明星代言，然后开始铺渠道卖货，最后往往会同质化严重，陷入创新力不足，产品周期短，最终走向只能寻求并购重组的道路。”

　　值得注意的是，“新赛道”科创板也在吸引不少生物日化类企业进入。华熙生物、昊海生物目前就都在冲刺科创板，不少公司也都在转道科创板排队，进一步减轻了IPO通道压力。“在科创板申报升温、IPO过会率回暖的大背景下，今年日化行业的上市潮或还将继续。”前述分析人士说道。

　　来源：21世纪经济报道