四川菊乐二度闯关IPO：区域市场集中 竞争对手环伺

　　继新乳业上市之后，另一四川乳企菊乐食品股份有限公司(以下简称“菊乐”)也启动IPO。据招股说明书，本次IPO拟发行不超过3082.7614万股，公开发行的股份占公司后公司总股本不低于25%。本次募集资金的规模较上次增加7377.88万元，本次拟募集资金5.59亿元。

　　这是菊乐第二次递交招股书。2017年底，这家公司曾提交过招股书，但2018年3月，菊乐方面宣布终止，具体原因并未披露。和上次相比，募资金额从4.86亿元增长至5.59亿元，主要用于乳品生产基地和乳品基地技术改造，并增加了营销升级建设的投入比例。

　　在经营上，菊乐目前主要问题集中在产品结构单一、区域市场集中，此外全国乳企伊利(600887.SH)、蒙牛(02319.HK)以及同城新乳业(002946.SZ)纷纷布局四川，公司面临的竞争激烈。

　　四川市场占比超98%

　　菊乐作为一家区域性乳企，四川地区的市占率很高。2016年、2017年、2018年和2019年1-3月，菊乐在四川省内市场实现主营收入分别为6.75亿元、6.84亿元、7.7亿元和2亿元，分别占当期主营业务收入的98.43%、98.62%、98.47%和98.14%。收入几乎全部来自四川地区，而公司确实表示会积极开发重庆、西藏等省外市场，但是公司披露的数据显示，效果并不明显。

　　菊乐的“含乳饮料”是公司利润的主要来源，今年一季度含乳饮料实现营收1.41亿元，营收占比69.5%。根据尼尔森的市场零售研究数据，2016-2018年“酸乐奶”在成都市场份额连续三年保持第一。

　　目前公司通过“特色产品+营销下沉”在区域市场占有率、区域品牌知名度方面有着明显的竞争优势。不过菊乐在成都市场增长呈现天花板效应，下沉渠道已经见底，如何实现其他市场突破将是菊乐的大考验。而且目前含乳饮料市场化程度较高，竞争激烈，生产企业由2011年的184家增加至目前的近300家。

　　因为市场容量有限，而如伊利股份(29.730, -0.33, -1.10%)和蒙牛股份这样的全国性品牌企业同样在对各个地区进行渗透和渠道下沉，并且因为分销渠道优势将会对当地市场造成一定的冲击，对于菊乐这样的本土企业来说，业务收入很难继续突破，存在区域市场集中和市场开拓的风险。

　　除了含乳饮料，菊乐产品还包括其他的常温奶产品、低温奶产品。不过低温产品的毛利润却不好看，2018年菊乐的低温产品实现营业收入占公司总收入的比例是11.87%，但对应的毛利率等指标并不乐观。对此，菊乐解释称，“系公司加大对低温产品的市场推广和促销力度所致。”

　　而菊乐股份也正在做出努力，扩大低温产品份额，可惜效果不佳。2018年5月，菊乐收购菊乐乳业40%的股权，菊乐乳业是公司发力低温产品市场的主要依托，为推动低温业务的发展，菊乐收购剩余股份，使其成为全资子公司。

　　但从目前的数据来看，自收购后，公司的产品结构并没有明显的改善，如果未来含乳饮料市场环境或者消费者习惯发生较大变化，公司的经营业绩可能会受到影响。

　　记者还注意到，菊乐近几年的研发投入增长近乎停滞。招股书资料显示，菊乐2016年、2017年和2018年的研发费用分别为125.8万元、165.77万元和168.67万元，同期占营业收入的比重分别为0.18%、0.24%和0.21%。

　　事实上，乳制品作为直接面销消费者的C端企业，历来是重营销、轻研发的商业模式，但是与其他同行比起来，菊乐食品的研发投入占比仍然偏离正常数值。

　　竞争对手环伺

　　此外，记者注意到，菊乐三年一期的主要销售渠道过于依赖本土超市，红旗连锁(7.160, -0.09, -1.24%)2018年销售金额8156.38万元，占比高达10.39%，第二到第四销售渠道占比总和为10.7%。而且，近三年一期，红旗连锁的销售额一直高达10%左右。

　　而从财务上看，2016年-2018年，公司的营业收入分别为6.89亿、6.96亿和7.85亿元，净利润为3236.16万、1995.2万和6917.98万元。报告期内，营业收入增速缓慢，营业利润和净利润出现较大波动状况。

　　实际上上世纪80年代西南乳业市场，菊乐曾是大佬。随着全国性乳企蒙牛、伊利进入成都，以及2006年新乳业成立，成都市场的乳品市场竞争开始激烈起来。

　　作为同城乳企，投资者难免会将菊乐与新乳业比较。与菊乐发展不同，新乳业采取一种整合并购模式，旗下有多个品牌如“华西”、“雪兰”、“双峰”、“白帝”、“琴牌”等区域优势品牌。

　　同时，营销网络遍布范围很广，据新乳业2019半年报，新希望(18.160, -0.74, -3.92%)主要遍及西南、华东、华北，新乳业旗下共拥有分布在四川、云南、浙江、宁夏等地区的11个规模化与标准化牛场，奶牛总存栏数19306头。新乳业这种遍地开花战略帮助其上半年营收27.09亿元，净利1.04亿元。

　　与菊乐酸乐奶高营收、低温奶发展动力不足不同的是，新乳业主要推出“鲜”。2019年上半年，新乳业低温产品销售占比提升至60.99%，其中低温鲜奶销售增长强劲。菊乐想从低温奶品牌突破市场，弥补头部产品增长放缓压力不小。

　　记者注意到，虽然两家同城乳企好似竞争关系，不过在原材料却存在间接关系。据菊乐招股说明书，主营业务原材料白糖供应商为“四川新希望贸易有限公司”，这家公司的实控人与新乳业实控人为同一人。

　　2019年一季度采购白糖总价1150.68万元，占成本9.26%，与新希望贸易公司发生交易高达1079.11万元。

　　虽然菊乐从竞争对手采购原材料，但是采购价格并未被抬高。不过这种供应商集中的风险，并且主要供应商被竞品控制的风险不得不警惕。菊乐在招股说明书中承认，“若因主要供应商自身不可见因素导致公司主要原材料供应受到影响，短期内可能会对公司生产经营产生一定影响。”

　　来源：界面